กฎหมายปฏิรูปภาคการเงินอเมริกัน (กฎหมายดอดด์-แฟรงค์) ซึ่งผ่านการลงนามโดยประธานาธิบดี บารัก โอบามา ในเดือนกรกฏาคม 2010 จุดประกายการถกเถียงวิพากษ์วิจารณ์อย่างกว้างขวางเกี่ยวกับแนวโน้มประสิทธิภาพและผลกระทบของกฎหมาย 

ประเด็นใหญ่ประเด็นหนึ่งที่กฎหมายดอดด์-แฟรงค์ และนักเศรษฐศาสตร์ นักการเมือง และนักวิชาการส่วนใหญ่มองข้ามไปคือ อันตรายของกองทุนที่ซื้อขายตามโปรแกรมคอมพิวเตอร์ (เรียกว่า กองทุนควอนท์ - quant fund ย่อมาจาก quantitative) ซึ่งในวิกฤตการเงินปี 2008 เป็นปัจจัยสำคัญที่ผลักให้สถานการณ์เลวร้ายลงอย่างรวดเร็วจนตลาดกอบกู้ตัวเองไม่ได้

กองทุนควอนท์จะซื้อขายหลักทรัพย์ตามโมเดลคอมพิวเตอร์ที่เขียนโปรแกรมไว้ล่วงหน้า ไม่มีผู้จัดการกองทุนคอยตัดสินใจ โมเดลที่ใช้มีตั้งแต่โปรแกรมพื้นๆ เช่น ถ้าราคาหุ้นวันนี้สูงกว่าราคาเฉลี่ยย้อนหลัง 60 วัน โมเดลจะขายหุ้นให้โดยอัตโนมัติ ไปจนถึงโมเดลที่นำปัจจัยต่างๆ เช่น สถิติราคาหุ้น ผลตอบแทนของตลาด ค่าความผันผวนของหุ้นในอดีต ปัจจัยพื้นฐานของหุ้น มาใช้เป็นสมมุติฐานในโมเดล กองทุนควอนท์ส่วนใหญ่ใช้โมเดลที่มีความซับซ้อนเกินความเข้าใจของนักลงทุนหรือแม้แต่ผู้บริหารสถาบันการเงินเอง

ความสำเร็จของกองทุนควอนท์มิได้ขึ้นอยู่กับประสิทธิภาพของระบบคอมพิวเตอร์ (ถึงแม้ว่ามันจะเป็นส่วนสำคัญ) เท่ากับ “ความฉลาด” ของโมเดลที่เขียนขึ้น และความฉลาดของโมเดลก็ย่อมมาจากความฉลาดของคนที่เขียนมันเป็นสำคัญ

แต่ความฉลาดไม่อาจเป็นหลักประกันแห่งความสำเร็จ เพราะตลาดการเงินหาได้เดินอย่างนาฬิกาที่เที่ยงตรง แต่ผันแปรไปตามพฤติกรรมของมนุษย์ซึ่งมักจะดูเฉลียวมากกว่าฉลาด และบ่อยครั้งก็ทำตามความหวั่นวิตกหรือความโลภที่บังตา มากกว่าตรรกะที่แม่นยำ

ในปี 2009 โจเซฟ ฟุลเลอร์ (Joseph Fuller) ผู้ร่วมก่อตั้ง Monitor บริษัทที่ปรึกษาแห่งหนึ่งที่มีชื่อเสียงที่สุดในโลก เขียนบทความเรื่อง “The Terminator Comes to Wall Street” (เทอร์มิเนเตอร์บุกภาคการเงิน) ลงในวารสาร The American Scholar (อ่านฉบับเต็มได้จาก http://www.theamericanscholar.org/) เพื่ออธิบายปัญหาของกองทุนควอนท์ในปัจจุบัน และวิธีการที่ภาครัฐควรใช้ในการกำกับดูแล ถึงแม้ว่าข้อเสนอของเขาจะไม่ได้รับการตอบสนอง ข้อสังเกตของฟุลเลอร์ก็สมควรได้รับการหยิบยกขึ้นมาถกในวงกว้าง เพราะปัญหาที่เขาชี้ให้เห็นนั้นยังไม่หายไปไหน และปัจจุบันกองทุนควอนท์ยังได้รับความนิยมสูงขึ้นเรื่อยๆ โดยเฉพาะจากนักลงทุนที่เชื่อมั่นในคอมพิวเตอร์มากกว่ามนุษย์

ในบทความของเขา ฟุลเลอร์บอกว่าการซื้อขายแบบควอนท์ไม่ได้เป็นเหตุปัจจัยของวิกฤตปี 2008 เท่านั้น แต่มีบทบาทสำคัญในการล้มละลายของเฮดจ์ฟันด์ชื่อ Long Term Capital Management (LTCM) ในปี 1997 ซึ่งธนาคารกลางของสหรัฐต้องเข้ามาจัดการตะล่อมแกมขู่ธนาคารให้เข้ามาอุ้ม ก่อนที่จะเกิดผลกระทบเป็นลูกโซ่ต่อระบบการเงินทั้งประเทศ ฟุลเลอร์บอกว่า ภาคการเงินและภาครัฐไม่ได้เรียนรู้บทเรียนที่สำคัญจากหายนะในครั้งนั้น และ “พวกเขามองไม่เห็นความเปราะบางและความผันผวนของโมเดลซื้อขายแบบที่ LTCM ใช้ ...ควรมองว่ากรณี LTCM นั้นเป็นลางบอกเหตุ ไม่ใช่ข้อยกเว้น”

ฟุลเลอร์บอกว่าโมเดลซื้อขายที่ใช้โปรแกรมคอมพิวเตอร์ตั้งแต่ยุค LTCM จนถึงทุกวันนี้มี “ปัญหาในตัวเอง” สามข้อ ไม่ว่าผู้คิดค้นจะเก่งกาจปานใด ปัญหาแรกคือ คนที่สร้างโปรแกรมไม่เข้าใจตลาดการเงิน พวกเขาคือผู้เชี่ยวชาญด้านคณิตศาสตร์ คอมพิวเตอร์ หรือไม่ก็ฟิสิกส์ ไม่ใช่ผู้เชี่ยวชาญด้านหุ้น ตราสารหนี้ ตลาดการเงิน หรือจิตวิทยา ผู้สร้างโมเดลเหล่านี้มักจะคิดว่าตลาดมีประสิทธิภาพและทำงานตรงตามทฤษฎี แต่ไม่มีทฤษฎีใดจะสามารถสะท้อนพฤติกรรมของมนุษย์ได้อย่างครบถ้วน โดยเฉพาะพฤติกรรมที่สับสนอลหม่านและไม่มีเหตุมีผลเพราะทำไปด้วยอารมณ์

นอกจากนี้ นักสร้างโมเดลยังใช้สถิติจากอดีตมาเป็นฐานของโมเดล พวกเขา “ทดสอบ” โมเดลที่สร้างขึ้นด้วยการดูว่ามันจะทำงานอย่างไรถ้าเหตุการณ์ในอดีตเกิดขึ้นอีก (back-testing) และ เนื่องจากโมเดลจำลองอดีต นักสร้างโมเดลจึงไม่สามารถใส่สถานการณ์ใหม่ๆ ที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน เช่น ความผันผวนที่เกิดขึ้นพร้อมกันในตลาดตราสารหนี้ ตลาดหุ้น ตลาดเงินตราต่างประเทศ และตลาดโภคภัณฑ์ (ซึ่งเป็นสถานการณ์ที่อเมริกาประสบระหว่างปี 2008-2009)

“ปัญหาในตัวเอง” ปัญหาที่สองที่ฟุลเลอร์ชี้ให้เห็นคือ ผู้บริหารกองทุนควอนท์บ่อยครั้งไม่เข้าใจคนเขียนโมเดล เพราะพวกเขาพูดกันคนละภาษา (กล่าวอย่างหยาบๆ ได้ว่า ฝ่ายหนึ่งพูดภาษาคน อีกฝ่ายหนึ่งพูดภาษาเลข) ผู้บริหาร (ซึ่งมักจะเป็นนักการเงินอาชีพ) ไม่สามารถแปลงคำถามของตัวเองให้พ่อมดเลขผู้เขียนโมเดลเข้าใจได้ว่าโมเดลของเขาจะมีปฏิกิริยาต่อสถานการณ์ต่างๆ อย่างไร นอกจากนี้ ฟุลเลอร์บอกว่าตัวโมเดลเองก็ซับซ้อนขึ้นเรื่อยๆ จนไม่มีมนุษย์คนไหน รวมทั้งคนเขียนโมเดลเองที่สามารถพยากรณ์ได้อย่างชัดเจนว่า ประเภทและปริมาณมหาศาลของตราสารอนุพันธ์และหลักทรัพย์ที่ถูก “เคาะ” ซื้อขายผ่านโมเดลจะส่งผลกระทบอะไร และไม่รู้ว่าโมเดลจะมีปฏิสัมพันธ์ต่อกันอย่างไรบ้าง

“ปัญหาในตัวเอง” ประการสุดท้ายของกองทุนควอนท์คือ โมเดลเหล่านี้ “ไม่เข้าใจ” ซึ่งกันและกัน เพราะโมเดลแต่ละอันถูกออกแบบมาให้ทำตามกลยุทธ์ของตัวเอง โดยมีเป้าหมายที่จะทำกำไรให้ได้มากที่สุดในตลาดใดตลาดหนึ่ง แต่โมเดลแต่ละอันไม่สามารถคำนึงถึงบทบาทของโมเดลอื่นๆ ในตลาด สิ่งที่เกิดขึ้นคือ โมเดลแต่ละอันทำปฏิกิริยาแทบจะในเวลาจริง (real time) ต่อการกระทำของโมเดลอื่นๆ ส่งผลให้ตลาดผันผวนมากกว่าปกติมาก โดยเฉพาะในภาวะคับขันที่โมเดลต่างๆ สั่งขายหลักทรัพย์แทบจะพร้อมกันและกอดเงินสดเอาไว้แทนเพื่อหยุดผลขาดทุนของกองทุน (stop loss) ซึ่งทำให้ตลาดดิ่งเหวและสภาพคล่องแห้งเหือดอย่างรวดเร็ว ดังที่เกิดขึ้นในวิกฤตการเงินปี 2008

ฟุลเลอร์บอกว่าโมเดลควอนท์ทุกโมเดลมีปัญหาที่ว่ามานี้ทั้งสามข้อ ต่างกันแค่จะมีมากหรือมีน้อย เขาแนะนำว่าวิธีแก้ปัญหาที่ถูกต้องคือ หาทางลดความผันผวนที่เกิดขึ้นจากโมเดลเหล่านี้ให้ได้ ก่อนอื่น ผู้บริหารสถาบันการเงินที่ใช้โมเดลควอนท์จะต้องเข้าใจโมเดลของตัวเองมากขึ้น คณะกรรมการและคณะกรรมการบริหารจะต้องทบทวนตรรกะที่ใช้ในการสร้างโมเดล ตลอดจนระดับความเปราะบางของมันต่อเหตุการณ์ไม่คาดคิด ไม่ใช่ไม่สนใจ ปล่อยให้เป็นหน้าที่ของฝ่ายบริหารความเสี่ยงต่อไปตามธรรมเนียมเดิม

ฟุลเลอร์แนะนำว่าสถาบันการเงินทุกแห่งควรมีผู้จัดการความเสี่ยงที่สามารถอธิบายให้เข้าใจเป็นภาษาคนว่า ตรรกะของโมเดลคืออะไร และมันมีความเสี่ยงอะไรบ้าง ผู้จัดการจะต้องผลักดันให้นักเขียนโมเดลตอบให้ได้ว่า เขาใช้ตัวแปรและเหตุการณ์ในอดีตอะไรมาสร้างโมเดล อะไรคือความแตกต่างที่สำคัญที่สุด 10 ประการระหว่างเหตุการณ์ในอดีตกับสถานการณ์ในปัจจุบัน และโมเดลของเขาจะรับมือกับความแตกต่างเหล่านั้นได้อย่างไร

ในระดับย่อยลงมา ฟุลเลอร์บอกว่าสถาบันการเงินจะต้องรวบรวมนักค้าหลักทรัพย์หรือผู้จัดการกองทุนที่ผ่านร้อนผ่านหนาวมามากในตลาดการเงิน มาจับเข่าคุยกับพ่อมดเลขที่มีหน้าที่สร้างโมเดล จะได้ปรับความเข้าใจให้ตรงกันว่าโมเดลทำอะไรได้และไม่ได้ และหาวิธีปรับปรุงให้โมเดล “เผื่อพื้นที่” สำหรับพฤติกรรมที่ทำด้วยอารมณ์ของมนุษย์บ้าง

ส่วนด้านระบบตอบแทน ฟุลเลอร์เห็นตรงกับนักการเงินจำนวนมากว่าคณะกรรมการสถาบันการเงินต่างๆ ควรจะยกเครื่องครั้งใหญ่ เพราะวิกฤตที่ผ่านมาพิสูจน์ให้เห็นชัดเจนแล้วว่า กลยุทธ์ที่สร้างผลกำไรในระยะสั้นอาจนำไปสู่หายนะของทั้งบริษัทในระยะปานกลาง ดังนั้นบริษัทจึงควรเปลี่ยนวิธีจ่ายค่าตอบแทนเพื่อผลักดันให้นักสร้างโมเดล เทรดเดอร์ และผู้จัดการกองทุนมองไกลกว่าเดิมและมีวินัยมากขึ้นในการลงทุน เช่น กันเงินโบนัสก้อนใหญ่ไว้ทยอยจ่ายเป็นเวลาหลายปี ปรับลดตามผลประกอบการที่เกิดจริง ไม่ใช่จ่ายโบนัสทั้งก้อนในงวดเดียว

แม้ว่ากองทุนควอนท์จะมี “ปัญหาในตัวเอง” สามข้อที่ควรหาทางแก้ไขและบรรเทาดังที่กล่าวไปแล้ว มันก็มีประโยชน์มากมายในตลาดการเงิน โดยเฉพาะเวลาที่ไม่มีวิกฤต เช่น ช่วยเสริมสร้างสภาพคล่องในตลาด เพิ่มผลิตภาพของสถาบันการเงินต่างๆ และช่วยลดต้นทุนในการซื้อขายของนักลงทุนลงอย่างฮวบฮาบ (เพราะคอมพิวเตอร์ไม่ต้องมีเงินเดือน) ซึ่งหมายความว่ามันช่วยสร้างโอกาสให้ประชาชนผู้มีรายได้น้อยสามารถเข้าถึงตลาดการเงินมากกว่าในอดีต ช่วยให้พวกเขาได้มีโอกาสออมเงินและปรับปรุงชีวิตความเป็นอยู่จากผลตอบแทนที่ได้ในตลาด นอกจากนี้ กองทุนควอนท์ก็มีโอกาสน้อยมากที่จะเกิดปัญหาที่กองทุนทั่วไปประสบเป็นครั้งคราว เช่น การเลือกปฏิบัติ ผลประโยชน์ทับซ้อน ความสะเพร่า หรือความขี้เกียจ เพราะปัญหาเหล่านี้ล้วนแต่เป็นปัญหาของคน ไม่ใช่ของเครื่อง

ผู้เขียนเห็นด้วยกับฟุลเลอร์ว่าภาคการเงินและภาครัฐควรแก้ปัญหาอย่างตรงจุด คือหาทางลดความผันผวนของโมเดลควอนท์ดังที่ได้กล่าวไปแล้ว ไม่ใช่ห้ามใช้อย่างสิ้นเชิง ซึ่งก็เป็นไปไม่ได้เพราะมันได้กลายเป็นส่วนสำคัญของตลาดการเงิน และนักลงทุนจำนวนมากก็ชอบซื้อขายแบบนี้จริงๆ นอกจากนี้ทางการก็ไม่ควรบัญญัติกฎเกณฑ์ที่ไม่ได้ผล เช่น บังคับให้กองทุนควอนท์รายงานสถานะสินทรัพย์เสี่ยงอย่างละเอียด เพราะสถานะการลงทุนเปลี่ยนแปลงตลอดเวลา การรายงานสถานะในอดีตไม่อาจช่วยให้นักลงทุนเข้าใจระดับความเสี่ยงที่ครบถ้วนและทันการณ์ได้

นอกเหนือจากการปรับปรุงโมเดลและระบบค่าตอบแทน ผู้เขียนคิดว่าการขยายขอบเขตของตัวแปรที่ใช้เป็นสัญญาณซื้อหรือขายในโมเดลก็สำคัญไม่แพ้กัน ปัญหาใหญ่ที่ผ่านมาคือโมเดลควอนท์มักจะมีปฏิกิริยาที่รวดเร็วต่อสัญญาณผิดตัว คือนอกจากจะไม่คำนึงถึง “สถานการณ์ที่ไม่เคยเกิดขึ้นในอดีต” แล้ว มันยังละเลยปัจจัยที่สะท้อนความเสี่ยงเชิงระบบ และปัจจัยที่ไม่ใช่ตัวแปรทางการเงินแต่พิสูจน์ให้เห็นแล้วว่าสำคัญไม่แพ้กัน อาทิ ดัชนีชี้วัดระดับความรับผิดชอบต่อสังคมและสิ่งแวดล้อมของบริษัท ซึ่งหลายตัวทวีความเที่ยงตรงและครอบคลุมมากขึ้นเรื่อยๆ

ยกตัวอย่างเช่น ผลงานด้านความปลอดภัยของพนักงานและความรับผิดชอบต่อสิ่งแวดล้อมของบริษัทบีพี เจ้าของแท่นขุดเจาะน้ำมันที่ระเบิดในเดือนเมษายน 2010 และเป็นหายนะน้ำมันรั่วที่ร้ายแรงที่สุดในประวัติศาสตร์ ตกต่ำลงอย่างต่อเนื่องจนบีพีถูกถอดออกจากดัชนีชั้นนำที่วัดระดับความรับผิดชอบของบริษัทจดทะเบียน เช่น Global Sustainability Index (GSI) และ Global Climate 100 (GC100) นานนับปีก่อนเกิดเหตุในอ่าวเม็กซิโก ช่วยให้นักลงทุนและกองทุนที่อิงดัชนีตัวนี้ไม่ต้องขาดทุนจากหุ้นของบีพี.

ตีพิมพ์ครั้งแรก : หนังสือพิมพ์ประชาชาติธุรกิจ ฉบับวันที่ 9 กันยายน 2553